La fin de l’ère de l’argent bon marché est arrivée, et cela va faire du dégât…

Alors que l’inflation aux États-Unis, dans la zone euro et au Royaume-Uni a atteint des sommets historiques, jusqu’à 10 %, l’inflation en Suisse est restée relativement faible, même si elle a atteint son plus haut niveau depuis 29 ans, à savoir 3,5 % en 2022. Un article de CNBC examine de plus près le sujet. Il conclut, sur la base d’une analyse de Tobias Straumann, professeur d’histoire économique à l’université de Zurich, que ce phénomène est dû aux raisons suivantes.

La première raison invoquée est la « force du franc suisse », qui résulte du statut de « valeur refuge » de la monnaie. Pendant les troubles de 2022, dus à la guerre en Ukraine et à la crise énergétique, « de nombreuses devises ont plongé face à un dollar américain en hausse », alors que « le franc suisse est resté stable dans un contexte de volatilité en Europe ». La deuxième raison est la « résilience de l’approvisionnement énergétique » de la Suisse, car « la Suisse est moins dépendante des importations de pétrole et de gaz que certains de ses voisins européens, l’hydroélectricité jouant un rôle important dans l’approvisionnement énergétique ».

Tout cela est logique et n’est pas remis en question. Une troisième et dernière explication du taux d’inflation relativement bas est plus discutable : la « régulation des prix », en particulier sur le marché de l’électricité. Partout dans le monde, les marchés de l’énergie sont fortement réglementés et faussés par une certaine forme d’intervention gouvernementale, de sorte que la Suisse n’est certainement pas unique à cet égard, ce qui signifie que cela ne peut pas servir de bonne explication pour la faible inflation. En outre, les Suisses paient une partie de leur facture énergétique par le biais de leurs impôts, car le gouvernement suisse a accordé un prêt de 4 milliards de francs suisses à Axpo, un fournisseur d’électricité qui a été déclaré « d’importance systémique ». 

Pas de « free lunch »

Par ailleurs, l’analyse de CNBC néglige une différence importante entre la Suisse et d’autres juridictions monétaires. Comme le dit Thorsten Polleit, professeur d’économie allemand, « les Suisses n’ont pas créé une croissance effrénée de la masse monétaire ». Alexandra Janssen, experte financière suisse et chargée de cours à l’université de Zurich, partage cet avis et considère que l’inflation est plus faible en Suisse parce qu’il y a effectivement eu « moins de croissance monétaire, car la Banque centrale suisse (BNS) n’a pas acheté ses propres obligations d’État, contrairement à la BCE et à la Réserve fédérale américaine ». 

Cela ne signifie pas que la Suisse ne sera pas touchée par l’impact de la politique expérimentale de la BCE. Elle explique :

  • « La BCE a acheté de nombreuses obligations d’État. Pour réduire la quantité totale de monnaie en circulation et ainsi contrôler l’inflation, elle doit vendre ces obligations d’État sur le marché, et si elle le fait, il y aura une grande offre de ces obligations d’État sur le marché, ce qui fera augmenter les taux d’intérêt. »
  • Elle poursuit en expliquant que ces taux d’intérêt plus élevés pourraient maintenant causer de gros problèmes à « l’Italie, l’Espagne et la Grèce » : « Les entreprises, les banques et l’État seront alors en difficulté, ce qui affectera également la Suisse ».

En fin de compte, cela montre une fois de plus qu’il n’y a pas de « free lunch », quoi qu’en disent certains économistes et politiciens. Les injections monétaires à grande échelle, destinées à soutenir des banques faiblement capitalisées et à financer des gouvernements prodigues, ne sont évidemment pas gratuites. Pendant longtemps, la politique monétaire expérimentale menée après la crise financière mondiale de 2008 semblait avoir principalement fait grimper les prix des actions et de l’immobilier, sans que le consommateur moyen subisse de réels dommages, à l’exception du fait qu’il n’obtenait pas un rendement décent sur ses comptes d’épargne. Aujourd’hui, l’inflation et une éventuelle correction des prix de l’immobilier – qui semble déjà se produire, du moins en Allemagne – semblent frapper beaucoup plus durement le « commun des mortels ».

La zone euro y survivra-t-elle ?

Ceux qui adoptent un point de vue quelque peu pessimiste ne devraient pas non plus exclure la possibilité d’un éclatement de la zone euro en raison de l’augmentation des taux d’intérêt. Pendant les années de politique monétaire expansionniste de la BCE, les gouvernements de la zone euro n’ont guère entrepris de réformes pour stimuler la compétitivité, bien que cela ait été l’excuse de Mario Draghi, président de la BCE, pour les inonder d’argent bon marché.

Au contraire, les gouvernements de la zone euro ont accumulé les dettes à leur guise, tout en ayant l’intelligence d’étaler le plus possible la période de remboursement dans le temps. Cela leur donne aujourd’hui une certaine marge de manœuvre. Daniel Kral, économiste principal chez Oxford Economics, affirme que, bien que la Grèce et le Portugal soient très endettés, nous ne consacrons que 4,5 % de leurs recettes publiques au paiement des intérêts. Il note également qu’en 2022, « l’écart entre les taux d’intérêt des obligations d’État allemandes et italiennes (…) s’est réduit ».

Selon un rapport d’Oxford Economics, « les budgets de la zone euro seraient durement touchés si les taux d’intérêt augmentaient bien au-delà des prévisions, obligeant les gouvernements à faire des choix difficiles. Mais même dans un scénario extrême, nous pensons qu’une crise de la dette peut être évitée ».

Quoi qu’il en soit, les gouvernements de la zone euro se débattent avec une dette de plus en plus lourde, tandis que les banques centrales de la zone euro, telles que les banques centrales belge, néerlandaise, française, italienne, espagnole et surtout allemande, subissent d’importantes pertes sur leurs portefeuilles de dette souveraine, notamment en raison de la politique effrénée d’assouplissement quantitatif de la BCE, conçue pour donner un peu plus de répit aux États-providence européens vieillissants, dépensiers et peu enclins à la réforme.

L’économiste allemand Othmar Issing, qui fut également le tout premier économiste en chef de la Banque centrale européenne, est déjà très inquiet. Dans une récente interview, il avertit que l’intégrité de la monnaie unique est toujours menacée : « L’union monétaire ne peut survivre que si des politiques budgétaires responsables sont menées dans tous les États membres ». Ce faisant, il dénonce également la gestion de l’inflation par la BCE : « L’inflation existait avant qu’elle ne soit exacerbée par la guerre », ajoutant : « Je n’ai jamais compris pourquoi la BCE a ignoré le fait que l’inflation augmentait pendant si longtemps ». Selon lui, la marge de manœuvre de la BCE pour poursuivre simplement une politique monétaire expansionniste est très limitée, car les banques centrales sont « surchargées » d’obligations d’État et une contraction des bilans de la BCE est désormais une « nécessité urgente ».

Ce processus a commencé et nous verrons si la zone euro est vraiment solide face à la hausse des taux d’intérêt. 

Un problème se pose également en dehors de la zone euro

Alasdair Macleod, responsable de la recherche chez Goldmoney, est peut-être encore plus pessimiste en ce qui concerne la marge de manœuvre des banques centrales. Il pense que même en dehors de la zone euro, une politique monétaire expansionniste n’est plus une option. Il écrit : « La solution selon laquelle les banques centrales peuvent éviter d’augmenter les taux d’intérêt sans que la valeur de leur monnaie ne s’effondre me semble être une illusion à court terme ».

La faillite de Silicon Valley Bank, due à un véritable « slow motion bank run » numérique qui se poursuit encore aux États-Unis, car les taux d’intérêt sont beaucoup plus élevés dans les « money market funds », a été la plus grande faillite bancaire aux États-Unis depuis celle de Washington Mutual au plus fort de la crise financière de 2008. Nous verrons comment cette crise financière se déroulera, mais c’est aussi en Europe que les banques les plus fragiles sont les premières touchées.

La Suisse, en particulier, a déjà été durement touchée, chaque citoyen suisse devant contribuer à hauteur d‘environ 13.500 dollars au sauvetage du Credit suisse, sous la forme d’une fusion avec UBS. Ainsi, même les pays dont les politiques monétaires sont moins expansionnistes sont en danger dans notre système monétaire actuel, où les banques sont vulnérables aux retraits massifs parce qu’elles ne disposent pas toujours des dépôts qu’elles prétendent pouvoir transférer à leurs propriétaires légitimes à tout moment.

Actuellement, les banques centrales tentent de combiner le soutien à la stabilité financière et la lutte contre l’inflation, mais la question est de savoir si elles n’ont pas discrètement atteint leurs limites et si chaque scénario ne s’accompagne pas désormais d’une hausse des taux d’intérêt. La fin de l’ère de l’argent bon marché a souvent été annoncée, mais elle pourrait bien être arrivée.


Pieter Cleppe est rédacteur en chef de BrusselsReport, un site web consacré à l’actualité et à l’analyse de la politique européenne.

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